Центробанк завершил переход к нейтральной процентной ставке

Фото: Сергей Карпухин / Reuters

Совет директоров ЦБ в пятницу третий раз с начала лета снизил ключевую ставку на 0,25 п.п., до 7% годовых. Решение полностью соответствовало ожиданиям экономистов: накануне заседания такой исход прогнозировали 34 из 36 опрошенных Bloomberg аналитиков.

«После пяти лет движения к жесткой, умеренно жесткой и далее к нейтральной денежно-кредитной политике мы наконец вошли в область значения ключевой ставки, которую расцениваем как вероятный диапазон нейтральной ставки», — отметила на пресс-конференции председатель ЦБ Эльвира Набиуллина.

7% годовых — это верхняя граница диапазона в 6–7%, который ЦБ называл нейтральным для ключевой ставки (реальная процентная ставка 2–3% плюс ожидаемая годовая инфляция 4%). Долгое время нейтральный диапазон был ориентиром того, где закончится цикл снижения ключевой ставки, напоминает главный экономист «ВТБ Капитала» по России и СНГ Александр Исаков.

Однако оценка уровня нейтральной процентной ставки — это не точка, а область значений, и ЦБ в дальнейшем может ее пересмотреть, заявила Набиуллина. Нужно время, чтобы убедиться, что ЦБ верно оценил нейтральный диапазон, отметила она: прежде всего — понять, насколько устойчиво инфляция держится около 4%, а также — будут ли снижаться мировые равновесные процентные ставки, какой будет динамика страновой премии, как будет работать трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики.

В последние два года инфляция в России существенно приблизилась к целевым 4%, и если этот тренд продолжится, равновесная реальная ставка будет заметно ниже, оценивали аналитики «ВТБ Капитала», — около 1,5%, а цикл снижения ключевой ставки может дойти не до 6,5%, а до 5,5%. В этом случае ЦБ может завершить снижение лишь в 2021–2022 годах, а инфляция на протяжении этих лет будет падать ниже целевых 4%, указывал Исаков.

Устойчива ли инфляция

Годовая инфляция уже приблизилась к 4%, заявила Набиуллина. В июле она замедлилась до 4,6 с 4,7% месяцем ранее, а в августе — до 4,3%, оценивает ЦБ (оценка Минэкономразвития — 4,4–4,5%). Главная причина — слабый потребительский спрос, указывает регулятор. ЦБ третий раз за год снизил прогноз по инфляции на 2019 год — до 4–4,5% (в начале года он ждал ее ускорения до 5–5,5% на фоне повышения базовой ставки НДС). В дальнейшем рост цен будет около 4%, считает регулятор. Эта оценка разошлась с новым прогнозом Минэкономразвития, которое ждет, что темп роста цен ни по итогам этого года, ни по итогам следующего не достигнет целевых для ЦБ 4%

Министр экономического развития Максим Орешкин считает, что инфляция по итогам этого года замедлится до 3,6–3,8%, а по итогам следующего — до 3%. В первые месяцы 2020 года годовой рост цен будет на уровне 3,5–4%, заявила Набиуллина, причем в основном из-за «чисто технического фактора» — выхода эффекта повышения НДС из расчета годовой инфляции, а по итогам года ускорится до 4%. Минэкономразвития в своем прогнозе опирается на оценку роста потребкредитования в 2020 году всего на 4%, но она нереалистична, сказала Набиуллина: рост составит около 10%.

Когда следующее снижение

Комментарии ЦБ свидетельствуют о его готовности пересмотреть диапазон нейтральных ставок, отмечает Исаков: это свидетельствует, что 6,5% — больше не предел снижения ключевой ставки и она может быть ниже, если инфляция будет оставаться ниже 4%. В то же время выросла неопределенность траектории ее движения, добавляет аналитик. Снизить ставку еще раз ЦБ может уже на одном из трех ближайших заседаний, допустила Набиуллина.

Судя по всему, теперь отклонения годовой инфляции от 4% будут меньше беспокоить ЦБ, говорит главный экономист Альфа-банка Наталия Орлова: регулятор сосредоточится на том, насколько точно он оценил диапазон нейтральной ставки. Если раньше при отклонениях инфляции от цели он поднимал или снижал ее, то теперь резких движений делать не будет. В своих решениях по ставке ЦБ отныне будет отдавать предпочтение осторожным взвешенным шагам и больше внимания уделит экономическим факторам, считает Орлова.

Инфляция замедлится до 3,6–3,8% к декабрю, в первом квартале 2020 года может снизиться вплоть до 2,9–3,2%, а к концу следующего года вернется к 3,5–3,7%, прогнозирует главный экономист Российского фонда прямых инвестиций Дмитрий Полевой: «Вернуться к 4% инфляция, по нашим прогнозам, сможет не ранее 2021 года». Неопределенность в мировой экономике остается высокой, как и риски ее дальнейшего замедления, поэтому крупнейшие центробанки продолжат смягчать политику, считает он, а опасения ЦБ по поводу возможных бюджетных эффектов (регулятор опасался ускорения роста цен из-за расходов Фонда национального благосостояния внутри страны) на инфляцию преувеличены, как и предыдущие опасения по поводу влияния повышения ставки НДС. Предпосылок для роста доходов населения тоже не просматривается, поэтому ЦБ до конца года может снизить ставку еще раз на 25 б.п. (возможно, в декабре), а во втором полугодии 2020 года — опустить в диапазон 6–6,25%, заключает Полевой.

Еще одно снижение до конца года точно стоит на повестке дня, указывает Орлова. Однако риски роста бюджетных расходов могут материализоваться к концу года и создать неопределенность для решения ЦБ, считает она.

ЦБ ввиду будущих инфляционных рисков в этом году ставку снижать больше не будет, считают экономисты Citi, а в 2020 году снизит ее до 6,75%. Однако они допускают, что регулятор может действовать смелее и опустить ставку ниже в следующем году.