Эксперты сообщили об упавшем интересе инвесторов к российскому госдолгу

Фото: Михаил Гребенщиков / РБК

Интерес инвесторов к облигациям федерального займа (ОФЗ, бумаги российского госдолга) в ходе их первичного размещения на аукционах ослабевал в первом квартале 2024 года, отмечают аналитики «Эксперт РА» в обзоре рынка облигаций.

Соотношение спроса к сумме размещаемых бумаг сократилось. Коэффициент Bid/Cover (отношение общего спроса инвесторов к фактически размещенному объему выпуска) снизился до 1,6х за первый квартал 2024 года с 2,2х за первый квартал 2023 года, отмечают эксперты. Снижение этого показателя говорит об ухудшении конъюнктуры на рынке рублевого госдолга, а рост — наоборот, об улучшении.

Счетная палата рассказала, как вырос госдолг России в 2023 году

Экономика

Сложившаяся ситуация на рынке свидетельствует об ослаблении интереса к государственным ценным бумагам со стороны институциональных инвесторов и повышенном давлении на Минфин в вопросах предоставления премии по доходностям к вторичному рынку для исполнения планов по заимствованиям, констатируется в обзоре. Институциональные инвесторы, прежде всего банки, являются основными покупателями ОФЗ, доля физических лиц в таких активах традиционно небольшая.

Но снижение коэффициента было характерно не для всех выпусков ОФЗ, отмечается в обзоре: «Если смотреть на показатель по более краткосрочным выпускам, сроком до десяти лет, то метрика составила 2,4х». Это говорит о том, что при размещении институциональные инвесторы в первом квартале 2024 года проявляли больше спроса на ОФЗ, чей срок погашения составляет менее десяти лет.

Почему спрос оказался низким

Слабость рынка в первом квартале 2024 года может быть обусловлена фальстартом — в ноябре-декабре 2023 года многие инвесторы открыли позиции в средне- и долгосрочных ОФЗ, говорит руководитель направления анализа долговых рынков «Финама» Алексей Ковалев. Такая тактика инвестиций свидетельствует о том, что инвесторы рассчитывали на более быстрое снижение ключевой ставки со стороны Банка России. Но регулятор в декабре прошлого года провел еще один раунд ужесточения, повысив ставку с 15 до 16%. На заседаниях в феврале и марте ЦБ сохранил этот уровень и несколько раз повторил тезис о том, что в текущих условиях может потребоваться более продолжительный период высоких ставок.

Так как сигнала от ЦБ о каком-либо смягчении не поступило, облигации стали дешеветь. В результате инвесторы, открывшие позиции в средне- и долгосрочных ОФЗ, оказались в минусе, поскольку купоны не смогли компенсировать снижение цен облигаций из-за роста ставок, объясняет Ковалев. «Рискну предположить, что даже если кто-то опять попробует разогнать ралли только на ожиданиях, то этот тренд будет все-таки не так активно поддержан рынком в целом. Как говорится, обжегшись на молоке, дуют на воду», — констатирует эксперт. Многие инвесторы ранее уже обожглись на покупке длинных бумаг и не хотят возобновлять покупки без явных сигналов по развороту денежно-кредитной политики, согласен директор департамента управления активами УК «Ингосстрах-Инвестиции» Артем Майоров.

О том, что рынок переоценил скорость смягчения денежно-кредитной политики, пишут в обзоре и аналитики «Эксперт РА». «Сохранение повышенных проинфляционных рисков и, как следствие, изменение регулятором прежних ожиданий по среднему уровню ключевой ставки на 2024 год в сторону увеличения повлияли на рост кривых доходностей», — указывают они. Охлаждение спроса на первичном рынке ОФЗ сопровождалось ростом безрискового уровня доходностей, его значения достигли максимумов весны 2022 года, отмечается в обзоре. Обычно рост доходностей происходит в период увеличения ключевой ставки, но в первом квартале 2024-го ключевая ставка осталась неизменной — на уровне 16%.

Центробанк во второй раз подряд сохранил ключевую ставку на уровне 16%

Финансы

Причиной низкого спроса выступают инфляционные риски, считает начальник отдела инвестиционной экспертизы «ТКБ Инвестмент Партнерс» Иван Журавлев. Пока они существенны, ЦБ не будет переходить к снижению ставки. «Данные индекса потребительских цен показывают, что прогресс в снижении ценового давления получен преимущественно за счет волатильных компонент, когда устойчивые факторы продолжают рост. Рынок труда перегрет, ограничивая возможности по расширению предложения, внутренний спрос остается высоким, бюджетная политика — стимулирующей, а кредитование слабо замедляется даже во время жестких денежно-кредитных условий», — говорит Журавлев. Дополнительное давление на кривую ОФЗ оказывают сохраняющиеся объемы заимствований под высокую ставку со стороны Минфина, несмотря на заявления об улучшении ситуации с бюджетом.

Минфин впервые сообщил о значимом росте доходов бюджета в 2024 году

Экономика

Старший аналитик «РСХБ Управление активами» Павел Паевский считает, что на рынке могло наблюдаться скорее не сокращение спроса, а увеличение предложения, прежде всего на вторичном рынке: «[Оно] вероятно, происходит преимущественно за счет кредитных организаций, которые в прошлом приобретали такие бумаги (ОФЗ. — РБК) в ходе аукционов Минфина и сейчас «освобождают» свои лимиты».

Когда длинные ОФЗ станут привлекательнее

Долгосрочные ценные бумаги могут пользоваться высоким спросом, считают аналитики «Эксперт РА». «Минфин намерен увеличить объем размещаемых бумаг на 25%, до 1 трлн руб., во втором квартале 2024 года, из которых 700 млрд руб. планируется привлечь на срок от десяти лет, 300 млрд руб.— на срок до трех лет включительно», — указано в обзоре. В условиях пониженного спроса на длинные выпуски министерству потребуется предоставить повышенную премию ко вторичному рынку для исполнения планов, полагают авторы обзора. Хорошая премия в таком случае может привлечь инвесторов на первичные размещения.

Майоров ожидает большого спроса от инвесторов в будущем. Но надо понимать, сможет ли Минфин в дальнейшем этот спрос удовлетворить, продолжает эксперт. Министерство ожидает, что дефицит бюджета составит 1,4–1,5 трлн руб., говорил глава ведомства Антон Силуанов в интервью «Интерфаксу» в начале апреля. Финансировать дефицит власти будут в том числе на рынке заимствований, но их объемы будут зависеть от цен на нефть — «если цены будут высокими, то дефицит будет низким, и Минфин может снизить план по заимствованиям», полагает Майоров.

Снижение плана заимствований через ОФЗ ожидает и директор по инвестициям УК «Астра Управление активами» Дмитрий Полевой. «Ставить на это рынок по понятным причинам (неприятные сюрпризы прошлых лет) не готов, но вместе с ожидаемым успехом ЦБ в борьбе с инфляцией (рынок в это верит все больше) осознание этого факта может обеспечить разворот настроений на рынке ОФЗ ближе к середине года, когда ЦБ начнет снижать ставку», — пишет Полевой в обзоре.