Почему рост ставки ФРС — это не всегда страшно

Фото: Ric Lander/Flickr

ФРС США решилась ужесточить свою монетарную политику и поднять ключевую ставку на 0,25. Означает ли это, что мир ждет новый виток кризиса?

​Ставка на рост инфляции

Должны ли волноваться компании, инвесторы и влиятельные политики во всем мире в связи с окончанием эры почти нулевых процентных ставок и началом первого жесткого монетарного цикла после 2004–2008 годов?

Джанет Йеллен, председатель ФРС, неоднократно говорила, что неминуемое повышение процентных ставок будет намного медленнее, чем в предыдущих денежных циклах, и предсказывала, что эти повышения закончатся на более низком пиковом уровне. Хотя центральным банкирам нельзя всегда доверять, когда они дают такие обещания, так как их работа часто требует, чтобы они сознательно вводили в заблуждение инвесторов, есть серьезные основания полагать, что обязательство ФРС о незначительном повышении процентных ставок является вполне искренним.

Наиважнейшая цель ФРС состоит в том, чтобы поднять инфляцию и гарантировать, что она остается выше 2% годовых. Чтобы сделать это, Джанет должна будет держать очень низкие процентные ставки, даже после того как инфляция начнет повышаться, так же как ее предшественник Пол Волкер должен был удерживать очень высокие процентные ставки в 1980-х годах даже после того, как инфляция начала падать. Это изменение политики логически вытекает из инверсии целей центральных банков как в Америке, так и во всем мире начиная с кризиса 2008 года.

В 1980-х годах историческая ответственность Волкера состояла в том, чтобы уменьшить инфляцию и предотвратить ее новое повышение к опасно высоким уровням. Сегодня историческая ответственность Джанет состоит в том, чтобы увеличить инфляцию и защитить ее от возможности нового падения снова на опасно низкие уровни.

При этих условиях прямые экономические действия ФРС должны быть минимальными. Трудно вообразить, что многие компании, потребители или домовладельцы изменят свое поведение из-за изменения на четверть пункта в краткосрочных процентных ставках, особенно если долгосрочные процентные ставки меняются незначительно. И если даже предположить, что процентные ставки достигнут 1,0–1,5% к концу 2016 года, они все еще будут очень низкими и по историческим стандартам, и в абсолютном выражении, и относительно инфляции.

СМИ и официальные публикации Международного валютного фонда и других учреждений высказали зловещие предупреждения о воздействии первого шага ФРС на финансовые рынки и другие экономические системы. В частности, многие страны Азии и Латинской Америки считаются уязвимыми из-за сокращения притоков капиталов, что было для них выгодно, когда американские процентные ставки были на предельно низком уровне. Но эти страхи трудно понять на основе имеющегося опыта.

Пугающий доллар

Но как обстоят дела в отношении валют? Доллар, как ожидается почти всюду, будет подниматься в цене, когда американские процентные ставки начнут повышаться, особенно в связи с тем, что ЕС и Япония продолжат ослаблять монетарные условия в течение многих месяцев и даже лет. Этот страх перед сильным долларом — настоящая причина для беспокойства, на границе с паникой, во многих развивающихся экономиках и в МВФ. Значительное укрепление доллара, действительно, вызвало бы серьезные проблемы для развивающихся стран, где компании и правительства взяли большие долларовые долги и девальвация местной валюты угрожает выйти из-под контроля.

К счастью, консенсус рынка относительно неизбежного повышения доллара США по мере увеличения процентных ставок почти наверняка неверен по трем причинам.

Во-первых, расхождение принципов проведения кредитно-денежной политики между США и другими большими экономиками уже повсюду понимается и ожидается. Таким образом, дифференциал процентной ставки, как и сам рост американской процентной ставки, уже должен отражаться в цене валюты.

Кроме того, кредитно-денежная политика не единственный определяющий фактор обменных курсов. Торговые дефициты и профициты также имеют значение, как и фондовый рынок, и имущественные оценки, циклический прогноз прибылей корпораций, положительные или отрицательные сюрпризы в экономическом росте и инфляции. По большинству этих оснований доллар был самой привлекательной валютой в мире с 2009 года, но, поскольку восстановление эконо​мики распространяется от США к Японии и Европе, положение начинает меняться.

И наконец, широко принятая корреляция между кредитно-денежной политикой и ценой валюты не выдерживает эмпирической экспертизы. В некоторых случаях валюты перемещаются в том же самом направлении, что и кредитно-денежная политика, — например, падение иены в 2013 году в ответ на смягчение кредитно-денежной политики Банком Японии. Но в других случаях происходит противоположное — например, когда евро и фунт укрепились после смягчения кредитно-денежной политики их центральных банков.

Для США эти действия приводят к очень противоречивым результатам. Если оценивать влияние ужесточения кредитно-денежной политики, начавшееся в феврале 1994 года и в июне 2004 года, то доллар существенно усилился в обоих случаях перед первым поднятием уровня процентных ставок, но затем ослабел приблизительно на 8% (по оценке долларового индекса ФРС) за последующие шесть месяцев. В следующие два-три года долларовый индекс последовательно оставался ниже его уровня в день первого поднятия уровня процентных ставок. Поэтому для торговцев валютой последние два цикла политики сжатия ФРС оказались классическими примерами действий «покупай по слухам, продавай по новостям».

Конечно, действия в прошлом не гарантия будущих результатов и два случая не составляют статистически серьезный пример. Простой факт того, что доллар дважды слабел во время последних двух периодов ужесточения финансово-кредитной политики ФРС, не доказывает, что то же самое произойдет снова.

© Project Syndicate, 2015

www.project-syndicate.org