Что заставляет инвесторов покупать и продавать биткоин

​Последние недели мы наблюдали «американские горки» на рынке криптовалют. Самая известная из них — биткоин — подешевела с $20 тыс. в декабре 2017 года до $6 тыс. в начале февраля, после чего возобновила рост. В прошлом году криптовалюты стали едва ли не самым популярным товаром в мировой торговле. Ажиотаж до сих пор подталкивало представление о том, что возможности использования криптовалют беспредельны. Но обоснованны ли такие представления и как объяснить происходящее с точки зрения стандартной экономической теории?

Вопрос доверия

Рост объемов торговли на рынках криптовалют и их популярность определяются относительно низкими затратами на вход в отрасль и на проведение торговых операций как для покупателей, так и для продавцов, включая производителей-майнеров. Другой привлекательный для игроков фактор — практическое отсутствие регулирования и налогообложения.

Низкие затраты на вход и работу на рынке определяют взрывной рост числа криптовалют, каждый производитель (майнер или организатор ICO) желает хотя бы временно стать небольшим, но монополистом в производстве и торговле новым «коином». К началу февраля 2018 года в мире насчитывалось более 1,3 тыс. криптовалют, а число электронных торговых площадок было в несколько раз больше. Рост курса самых популярных криптовалют привел к появлению на их рынке привычных для инвесторов инструментов, например на Чикагской бирже начали торговать срочными контрактами на биткоин.

Развитие информационных технологий (подобно распространению средств коммуникации в 1920-е годы в США) привело к резкому росту числа участников криптовалютных рынков в течение 2017 года как со стороны спроса, так и со стороны предложения. Однако торговля — это всегда обмен, и вход на эти рынки происходит через уход от фиатных денег, традиционных и законных платежных средств в той или иной стране.

По выражению американского экономиста Мартина Шубика, «деньги — это институт доверия». Основой существования фиатных денег является доверие к их будущему. Деньги принимают сегодня, рассчитывая использовать их в будущем, ближайшем или отдаленном, что остается справедливым и для цифровых денег. Доверие к будущему обеспечивается сегодняшними реальными товарами, благами, национальным доходом («не нужно золото ему, когда простой продукт имеет») или ожиданиями будущего использования денег для потребления.

Отсутствие доверия к настоящему или будущему приводит к отказу от национальных денег, к бегству от них (так называемый эффект замещения валют). В некоторых случаях криптовалюты становятся альтернативой фиатным деньгам. При этом экономические агенты получают дополнительную возможность оптимизировать свои платежи, включая налоговые.

История пузыря

Однако за ростом курсов криптовалют на протяжении 2017 года стояла классическая модель развития пузырей. Рост рынка привлекает новых участников, которые обеспечивают приток средств, что привлекает еще больше игроков. Пузырь схлопывается при прекращении притока новых участников и их средств. Для криптовалют таким дополнительным триггером к падению стал массовый поток новостей о махинациях при ICO и воровстве электронных денег из кошельков и бирж.

Доверие к фиатным деньгам во многом связано с их физической защитой от подделок и воровства. Возможность подделки криптовалюты представляется сомнительной, зато число взломов электронных кошельков и электронных бирж достигло существенных масштабов. Даже если похитители не смогут воспользоваться добычей из-за контроля со стороны распределенных реестров, украденные средства все равно потеряны для бывших собственников. Появление новых криптовалют с устранением алгоритмических дефектов старых пока не решило проблему защищенности торговли. К тому же исправление старых ошибок не гарантия от появления новых. Так что виртуальные деньги, как и фиатные, столкнулись с проблемой доверия, но уже по технологическим причинам.

Сомнительна пока и возможность кредитования в криптовалютах. С точки зрения кредитора, необходимо каким-то образом обеспечить либо возврат долга, либо компенсацию за неисполнение договора. Поскольку кредитный контракт — это межвременный обмен, то серьезные колебания курсов и сложности с обеспечением доверия препятствуют распространению кредитования в криптовалютах. Да и с обеспечением криптовалют слишком много непонятного. Неясно, какие реальные активы способны поддерживать долгосрочное доверие к записи в реестре.

Неудивительно, что с начала 2018 года было много сообщений о том, что крупные банки запрещают использовать счета для работы с биткоином и его аналогами, что привело к резкому снижению спроса на криптовалюты. Крупные институциональные инвесторы стараются снизить свои валютные риски. Текущая ситуация на рынке напоминает об эффекте fire-sales (бросовой цены), когда главное — продать раньше других.

Использование денег как института доверия основано на сетевом эффекте. Любые сбои в торговле отталкивают потенциальных новых клиентов и вынуждают уйти старых. Полагаю, что именно слабость реального обеспечения, а также и относительная незащищенность электронных денег ускорили обрушение рынка криптовалют. Решение этих проблем в той или иной степени зависит от государственного регулирования. В марте тема защищенности криптовалютной торговли будет обсуждаться на встрече министров финансов и глава центробанков стран G20 в Аргентине.

Криптовалютная политика

Позиция государства по отношению к криптовалюте не настолько однозначна, как может показаться. При стабильной экономике государство будет препятствовать уходу в «крипту» только ради собираемости налогов, что само по себе важно. Но если в экономике имеются проблемы, то криптовалютный бум может оказаться более серьезной угрозой, так как способен быстро подорвать спрос на национальную валюту и стабильность денежного обращения. Запретительные меры Народного банка Китая в отношении биткоина на фоне накопления долговых проблем в китайской экономике — тому пример. Ужесточение мер регулирования во многих странах стало еще одной важной причиной падения курса криптовалют.

Но есть и противоположные примеры, когда государство заинтересовано в развитии криптовалютных операций, например в случае избыточного притока валюты в страну, как в Швейцарии, где существует развитая сеть работающих с биткоинами банкоматов, или в Японии (отметим, например, доступность криптовалют в японском платежном приложении LinePay). Легализация криптовалют может в перспективе стать альтернативой стерилизации денежной массы или активной курсовой политике. Как известно, в первом случае государство создает для себя дополнительные финансовые обязательства (продажа облигаций сегодня с выкупом или погашением в условном будущем), во втором — требуется сложный поиск баланса между инфляцией и ослаблением конкурентоспособности национальных товаров за счет укрепления валютного курса. Легализация криптовалют не имеет этих недостатков и, кроме того, перекладывает валютные риски на самих держателей валюты. В итоге криптовалютные рынки могут стать адсорбентами избыточной ликвидности.

Существуют и более своеобразные варианты, когда государство пытается решить текущие монетарные проблемы с помощью криптовалют. Примером здесь может служить Венесуэла, где правительство ищет альтернативу национальной валюте из-за крайне высокой инфляции, превысившей 4000% в годовом выражении.

Но поскольку в мире есть и государства, заинтересованные в развитии криптовалют, и те, кто их запрещает, это неизбежно приведет к перемещению операций с криптовалютами в наиболее благоприятные для них страны. А это означает, что со временем возникнет такая же задача международного регулирования криптовалют, какая сейчас решается в отношении регулирования налоговых офшоров.