«Газпром» заплатит акционерам меньше 50% прибыли. Вырастут ли дивиденды

Правительство разрешило «Газпрому» сохранить размер дивидендных выплат акционерам примерно на уровне прошлого года. Выплаты составят 26% от чистой прибыли за 2017 год по МСФО — 190 млрд руб. из расчета 8 руб. на акцию с текущей доходностью 5,3%. За 2016 год компания выплатила 20%, а до этого — 25%.

Таким образом, государство встало на сторону «Газпрома» в ее споре с Минфином, который настаивал на том, чтобы «Газпром», как государственная компания, закладывал на дивиденды как минимум 50% прибыли. С 2017 года действует норма о минимальном размере дивидендов для госкомпаний на уровне 50% прибыли. Руководство «Газпрома», в свою очередь, утверждало, что не может на это пойти, так как обременено масштабными проектами (включая «Северный поток-2», «Турецкий поток» и «Сила Сибири»), выполнение которых требует рекордных инвестиций: 1,3 трлн руб. в 2018 году и 1,4 трлн руб в 2019-м.

Бесконечно избегать увеличения дивидендов у «Газпрома» не получится; начать повышение компания сможет как минимум с 2020 года, говорит аналитик инвестиционной компании «Атон» Александр Корнилов. По его прогнозам, капитальные затраты достигнут пика в 2018-2019 годах (за этот период они составят $28-30 млрд против $24 млрд в 2017 году), после чего начнут снижаться (затраты, связанные с газовыми проектами, должны снизиться до менее 1 трлн руб.). За счет этого и увеличения операционного денежного потока в конечном счете вырастет свободный денежный поток (до $12,7 млрд в 2020 году, $16,5 млрд в 2021-м и $19,3 млрд в 2022-м), что даст возможность увеличить дивиденды.

У компании будет достаточно средств на выплату дивидендов несмотря на высокий долг, который предстоит погасить в 2018-2019 годах. «Если применить наш прогнозный коэффициент выплат 35% по МСФО к прибыли за 2019 год, «Газпром» предложит дивидендную доходность 9% в 2020 году и 14% — в 2021 году в условиях повышения коэффициента до 50% по МСФО», — пишет Корнилов в своем обзоре.

Основные риски для дивидендов — цена на нефть и неопределенность относительно общей суммы налоговых платежей «Газпрома» за текущий год. Как утверждают источники газеты «Ведомости», решение поддержать «Газпром» — политическое. Чтобы не допустить нарушения баланса бюджета, правительству выгоднее привлечь дополнительные деньги от компании не в виде дивидендов, а в виде налогов, и сейчас оно рассматривает вариант очередного увеличения налога на добычу полезных ископаемых для компании, как это было сделано в прошлом году.

Сейчас «Газпром» платит НДПИ по ставке, увеличенной в IV квартале прошлого года на 1,4 к уровню, установленному для независимых газодобывающих компаний. Ставка выросла на 27%, что эквивалентно $700 млн, или 3% от EBITDA  за 2017 год. На сколько ставка может вырасти в этот раз, не ясно. Аналитики «ВТБ Капитала» полагают, что правительство хотело бы сохранить поступления в бюджет на уровне годичной давности. В таком случае «Газпром» должен будет дополнительно уплатить около $700 млн, или 4% от прогнозной EBITDA за 2018 год.

Такой сценарий негативен для миноритарных акционеров, сходятся во мнении Александр Корнилов из «Атона» и его коллеги из «ВТБ Капитала». «Если правительство решит «доить» Газпром через более высокие налоги (НДПИ на газ и газовый конденсат, экспортная пошлина, налог на имущество), а не дивиденды, это плохо отразится на дивидендном профиле, и наша позиция окажется чрезмерно оптимистичной», — говорит Корнилов.

В числе рисков также цены на нефть и дополнительные капитальные затраты после 2019 года на другие проекты, о которых пока не заявляется публично. Но по мнению Корнилова, компания скорее всего не будет выполнять все проекты в одиночку, а привлечет партнеров, чтобы разделить с ними затраты и риски. Стресс-тест «Атона» «идеальный шторм» (предполагает, что «Газпром» реализует пять крупных проектов после 2019 года с общим бюджетом в $50 млрд, несет все расходы и финансирует все проекты одновременно) показывает, что «Газпром» «останется в «деньгах», без необходимости привлекать дополнительный долг, хотя ресурсы, доступные для выплаты дивидендов, значительно сократятся».

«Атон» повысил целевую цену акций «Газпрома» на Московской бирже с $5,5 до $6,4 за штуку и сохраняет рекомендацию «покупать». Аналогичной рекомендации придерживаются аналитики еще шести инвестиционных банков и компаний из десяти, опрошенных Bloomberg («Атон» — седьмой). Целевая цена обыкновенных акций на Московской бирже на горизонте 12 месяцев, согласно консенсус-прогнозу, — $174,4 за бумагу (+16,7% к текущей цене).