Что такое SPAC: рассказываем, как заработать на компании-пустышке

1. Что это
2. Как работает
3. Зачем SPAC спонсорам и частным компаниям
4. Зачем они инвесторам
5. SPAC против IPO
6. Примеры SPAC
7. Стоит ли связываться
8. Где найти и кто может купить

Что такое SPAC

SPAC (a special purpose acquisition company) — это компании, созданные специально для слияния с другой частной компанией, которая желает выйти на биржу, минуя процедуру IPO. У SPAC нет ни активов, ни истории деятельности, ни бизнес-плана — это фактически пустышки.

Сама по себе идея SPAC с первого взгляда выглядит сомнительной, однако такие компании существуют уже несколько десятилетий. Сейчас это официально признанная сфера, для которой прописаны строгие правила и ограничения. С каждым годом ее популярность росла: к примеру, если в 2009 году количество SPAC, вышедших на американский фондовый рынок, было 71, то в 2021-м их число достигло 1073, согласно данным FactSet. Тем не менее за первую половину 2022 года первичное публичное размещение (IPO) на биржах провели 92 SPAC.

Как работает SPAC?

SPAC проводит первичное размещение, привлекая средства инвесторов вслепую, — по сути, с этого начинается история компании. Их IPO называются blank-check («пустые чеки») — покупая такие акции, инвесторы де-факто приобретают воздух. Однако в перспективе это может окупиться, если руководители SPAC договорятся о слиянии с хорошей частной компанией.

По правилам Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC), акции SPAC размещаются по фиксированной цене в $10. Менеджмент (их называют спонсорами SPAC) собирает деньги инвесторов и заемные средства, чтобы инвестировать в приобретение частной компании без больших долгов. Срок — два года с момента IPO (реже — 18 месяцев). По истечении дедлайна SPAC ликвидируется, а деньги возвращаются инвесторам. Сливаться со связанными со спонсорами компаниями запрещено.

SPAC обязана потратить не менее 80% собранных средств на один актив. Любая сделка должна быть сперва одобрена акционерами. Частные компании, сливающиеся со SPAC, могут конвертировать свои бумаги в акции SPAC в пропорции 1:1. После этого тикер SPAC меняется на тикер новой публичной компании.

Вложения в SPAC доступны только квалифицированным инвесторам. Все собранные средства на IPO помещаются на эскроу-счет — это служит гарантией, что они пойдут на приобретение бизнеса, а не на личные цели руководителей SPAC.

Обычно спонсорами SPAC выступают известные финансисты — руководителям-ноунеймам трудно договориться о сделке и, как следствие, привлечь средства инвесторов. Тем не менее имя — не гарантия успешной сделки. Например, глава хедж-фонда Pershing Square Билл Экман создал SPAC — компанию Pershing Square Tontine, в 2020 году она привлекла от инвесторов рекордные $4 млрд. Однако за два года кона так и не смогла найти компанию для слияния, в результате Экман сообщил, что вернет инвесторам деньги. Изначально он планировал сделку с Universal Music Group, но в сентябре 2021 года та вышла на биржу через традиционную процедуру первичного публичного размещения (IPO).

Зачем SPAC нужен спонсорам и частным компаниям?

Менеджмент SPAC — потенциально главные бенефициары SPAC в случае успешного слияния. По условиям сделки со SPAC сливающаяся с ней компания обязана провести допэмиссию акций (обычно 20%), которые полностью достаются спонсорам.

Главный риск для учредителей — потеря собственных средств в случае неудачного слияния или же провала сделки. В случае ликвидации SPAC его спонсоры несут все операционные издержки. Затраты на создание технической компании могут исчисляться десятками миллионов долларов.

Кроме того, SPAC считается сферой, где нет права на ошибку: если спонсорам не удалось за два года найти бизнес для слияния, то они зарабатывают плохую репутацию. Скорее всего, для второй попытки они просто не найдут инвесторов.

Для частного бизнеса SPAC — это возможность прийти на биржу «через черный ход», минуя процедуру листинга и экономя средства и время. Компании не нужно платить инвестбанкирам и регуляторам за листинг, маркетинг и прочее, поскольку за все это уже заплатили спонсоры SPAC.

Зачем SPAC нужен инвесторам?

В случае успешного слияния инвестор в SPAC имеет шанс вложиться в перспективный бизнес, которого еще нет на бирже. При этом он получает ликвидные активы, которые может продать сразу после истечения ограничительного периода, и не платит комиссии, как было бы в случае вложений через фонд прямых инвестиций. Эскроу-счет гарантирует возврат средств в случае провала.

Также инвесторы в пакете с акциями обычно получают варранты — бумаги, позволяющие купить еще акций по заранее определенной цене. Никто не запрещает избавиться от акций, но сохранить ни к чему не обязывающие варранты — это хеджирует риски и создает вариативность стратегий.

Но есть и подводные камни. Инвестор не знает, во что вкладывается. Даже если спонсоры SPAC сообщают о договоренности о сделке с той или иной компанией, это ничего не значит. Оформить сделку можно только после IPO — гарантий ее осуществления у инвесторов нет.

Значительная часть SPAC попросту не находит бизнес для слияния и распускается. Для инвестора это далеко не худший вариант, ведь тогда он ничего не теряет — вложенные средства попросту вернутся. Гораздо хуже другой вариант: слияние, в результате которого бумаги преобразованных SPAC теряют в цене. По данным WSJ, акции половины компаний, которые заключили сделки со SPAC за последние два года, упали на 40% или более по сравнению с фиксированной ценой в $10, по которой размещаются SPAC. Это снизило рыночную стоимость стартапов на десятки миллиардов долларов.

Одна из причин этого — возможное желание спонсоров любой ценой реализовать имеющийся капитал и заработать, в результате чего они могут переплачивать за относительно недорогие компании. Чаще всего это случается со сделками, заключенными в самом конце двухлетнего периода. А рынок после слияния оценивает приобретенный бизнес адекватно, и бумаги новой компании стремительно дешевеют.

Почему стартапы выбирают SPAC, а не IPO

Для стартапов выход на биржу через слияние со SPAC имеет ряд преимуществ:

• быстрота слияния: если IPO — длительный процесс, который занимает 12–18 месяцев, то сделки со SPAC могут быть завершены за 3–6 месяцев;

• предварительное определение цены: цена IPO зависит от рыночных условий на момент листинга, тогда как стартап согласовывает цену слияния со SPAC до завершения сделки, что может быть выгоднее на волатильном рынке;

• менее тщательные проверки: процесс SPAC не требует такой же тщательной комплексной проверки, как IPO;

• менее высокие затраты на маркетинг: при сделке со SPAC не проводят обширные выездные презентации для потенциальных инвесторов, хотя в случае привлечения частного капитала и организуют целевые «дорожные шоу»;

• доступ к опыту: часто спонсоры SPAC — профессионалы в области финансов и промышленности. Они могут воспользоваться своими контактами, чтобы предоставить стартапу управленческий опыт либо сами взять на себя определенную роль в совете директоров;

• прогнозы менеджмента: старший аналитик Freedom Finance Global Михаил Денисламов отметил, что для стартапов важное преимущество выхода на биржу через SPAC — возможность предоставления прогнозов менеджмента, чего нет при проведении традиционного IPO.

Приведем пример слияния со SPAC сети коворкингов WeWork. В 2019 году компания пыталась провести первичное публичное размещение на бирже, но сделать это не удалось. Тогда ее оценка составляла $47 млрд. В проспекте IPO обнаружилось, что в предыдущем году компания потеряла $1,9 млрд. The Wall Street Journal также выпустил материал, в котором критиковались методы работы Адама Нойманна, гендиректора и основателя WeWork. Кроме того, его обвинили в незаконной деятельности, после чего Нойманну пришлось оставить компанию, а ее оценка упала до $2,9 млрд. В 2021 году WeWork заключила сделку о слиянии со SPAC, а оценка сети коворкингов составила $9 млрд.

Однако в слиянии со SPAC есть минусы и риски:

• размытие долей в компании: спонсоры обычно владеют 20%-ной долей в SPAC через акции и варранты и в дальнейшем могут получать дополнительные акции;

• проверки: при слиянии со SPAC проводят менее тщательные проверки, это может привести к неправильной оценке бизнеса и даже к возможным судебным искам;

• сжатые сроки: хотя спонсоры SPAC могут предложить помощь в процессе слияния, целевая компания обычно сама занимается подготовкой документов и отчетов и в гораздо более короткие сроки, чем при классическом IPO. Это позволяет показать долгосрочную перспективность разработок, потенциальную маржинальность и так далее, в то время как при IPO есть возможность представить только исторические данные.

Аналитик инвестиционного холдинга «Финам» Леонид Делицын считает, что IPO для стартапов выгоднее, но не все компании бывают готовы к размещению. «Менеджеры SPAC обычно выбирают в качестве цели менее раскрученные компании, а еще чаще — перспективные компании, попавшие в сложные обстоятельства. К примеру, когда начались локдауны, SPAC Билла Экмана Pershing Square Tontine предлагал слияние оператору краткосрочной аренды Airbnb. Но предложение было отвергнуто. А вот оператор коворкингов WeWork, стоявший на пороге банкротства, принял предложение о слиянии от бланковой компании BowX Acquisition Corp».

По мнению Делицына, слияния со SPAC нужны растущим инновационным компаниям, риски бизнес-модели которых фондовый рынок рассматривает как слишком высокие. Аналитик отметил, что рынок не доверит средства менеджменту таких компаний, то есть они не смогут провести IPO, но может доверить средства менеджменту SPAC. «Главная задача организаторов SPAC — убедить инвесторов, что они способны найти перспективный актив и навести там порядок», — рассказал аналитик «Финама».

Эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Валерий Емельянов согласен — от IPO эффект намного сильнее, но и на подготовку уходит больше времени. «SPAC организовать быстрее, но обычно он приносит меньше денег. IPO готовится дольше, но и эффект от него более сильный: больше участников, выше шансы на высокую оценку рынка. Пока рынок скупал все, что видел, участие в SPAC помогало новичкам получать доступ к большим деньгам, даже если сумма была значительно меньше, чем у классических IPO. Сегодня SPAC выбирают те компании, у которых других вариантов попасть на биржу нет: они понимают, что серьезных денег им все равно не дадут».

Какие компании стали публичными благодаря SPAC?

За последние годы слились со SPAC и вышли на биржу сразу несколько известных частных компаний. Среди них есть по-настоящему громкие имена — например, космический туроператор Ричарда Брэнсона Virgin Galactic, компания вышла на рынок в конце октября 2019 года. В этом ей помог венчурный инвестор Чамат Палихапития и его SPAC Social Capital Hedosophia Holdings, купивший 49% бумаг Virgin Galactic за $800 млн.

Другая известная компания — производитель электрогрузовиков Nikola, который появился на бирже 4 июня 2020 года после сделки со SPAC VectoIQ. Всего через четыре дня ее бумаги прибавили в цене более 100%, а Nikola обогнала по капитализации Ford Motor и Fiat Chrysler Automobiles. Тем не менее сейчас и Virgin Galactic, и Nikola торгуются ниже цены размещения в $10.

Старший аналитик Freedom Finance Global Михаил Денисламов считает, что интересное слияние получилось недавно у компании Symbotic (SYM), которая занимается автоматизацией традиционных складов с использованием роботов и софта с искусственным интеллектом. Она вышла на биржу в июне этого года в результате слияния с SVF Investment Corp. 3, за которой стоит японский Softbank.

Аналитик «Финама» Леонид Делицын рассказал, что следит за SPAC, которые создает Скотт Крис — руководитель венчурного фонда из Хьюстона. Осенью 2020 года он вывел на биржу свою SPAC — Industrial Tech Acquisition, объем размещения составил всего $86 млн, отметил эксперт. В октябре 2021 года SPAC провел слияние с израильской компанией Arbe Robotics, разработчиком системы компьютерного зрения для беспилотных автомобилей. По словам Делицына, момент для выхода на биржу эта компания пропустила, наступил провал разочарования, оценка компании начала падать. «Тут-то в двери и постучался Скотт Крис и предложил слияние. Сейчас рынок оценивает Arbe в $440 млн», — отметил аналитик.

«На мой взгляд, этот кейс иллюстрирует назначение SPAC — выгодно покупать инновационные компании, когда прежние инвесторы начинают в них сомневаться, — считает он. — Инвесторы оценили навыки Криса, и в Industrial Tech Acqusition II он привлек уже $215 млн. Вероятно, это не самый яркий пример, но он хорошо иллюстрирует, что SPAC могут выполнять свою роль — привлечение инвестиций в высокорисковый бизнес благодаря доверию инвесторов к опыту организатора (спонсора) SPAC».

Стоит ли связываться со SPAC?

Инвестировать в SPAC можно — это не настолько рискованный инструмент, каким кажется на первый взгляд. Гораздо больше рисков несут его спонсоры. Однако инвестор должен однозначно верить в способность спонсоров (лучше, чтобы они были с именем) найти бизнес для слияния. Еще лучше — если у компании уже есть определенная цель.

Если же сделка сорвалась, или же менеджмент предлагает сомнительную компанию для слияния, или же просто двухлетний период подходит к концу — разумнее забрать вложенное в SPAC, чтобы не понести потери. Чем ближе к концу дедлайна — тем выше вероятность плохой сделки. И разумеется, инвестиции в SPAC должны быть лишь частью диверсифицированной стратегии.

После роста популярности SPAC в 2020–2021 годах эксперты называли SPAC потенциальным пузырем. Старший аналитик Freedom Finance Global Михаил Денисламов считает, что этот пузырь уже лопнул, а инвестиционный инструмент по-прежнему актуален: «Долгосрочные перспективы у инструмента есть, хотя многое будет зависеть и от регулятора (SEC), который стремится после бума повысить уровень раскрытия информации. Пузырь в SPAC уже лопнул — объем привлеченных через SPAC средств в 2022 году составляет $12,5 млрд, по данным SPAC Research, что не идет ни в какое сравнение с $162,5 млрд, которые были привлечены компаниями в 2021 году».

«В списке CBInsights все еще 1192 «единорога» общей стоимостью $3,9 трлн. Самые крупные из них проведут традиционные IPO, но нельзя сказать, что крупным бланкчекам там нечем поживиться. А компаний, которые оценивают в сумму от $100 млн до $1 млрд, на порядок больше. Так что вне зависимости от того, становится ли стартапов меньше, на несколько тысяч слияний со SPAC их пока хватит», — отметил аналитик «Финама» Леонид Делицын.

Где найти SPAC

В 2021 году российские власти задумались о создании механизма инвестиций с помощью SPAC, однако пока в стране такого рода инвестиций не существует. Через институты российского фондового рынка вложиться в SPAC сейчас нельзя, рассказал аналитик «Финама» Леонид Делицын.

«Еще в начале года в Минэкономики ходили разговоры, что стоит создать механизм для размещений типа SPAC на базе российского права. Но после февральских событий стало не до того. Сейчас в любом случае рынок не в той форме, чтобы заинтересовать инвесторов новыми именами. В отсутствие понятных перспектив в экономике даже обычные IPO было бы проводить рискованно», — полагает эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Валерий Емельянов.

Вкладываться можно только в зарубежные SPAC. Бумаги SPAC торгуются на биржах в США и Европе как обычные акции. «Если у инвестора есть возможность торговать любыми акциями на биржах США, то и SPAC можно будет купить», — отметил Михаил Денисламов, старший аналитик Freedom Finance Global. Таким образом, в России такая возможность есть у квалифицированных инвесторов. Если все же удалось найти способ вложиться в SPAC, то обращать внимание стоит на те компании, которые уже нашли стартап, посоветовал Денисламов.