Над рынком нависла угроза в виде расконвертации. Так ли она страшна?

Читать в полной версии

Что случилось?

С 15 августа Банк России начнет автоматическую конвертацию депозитарных расписок, которые учитываются в российских депозитариях. Их владельцы получат на свои счета соответствующие акции российских эмитентов. «Инвесторам не придется подавать никаких заявлений, и вся процедура будет проходить без участия иностранных учетных институтов», — пояснял ЦБ.

Автоматическая расконвертация станет частью масштабного процесса сворачивания программ расписок российских компаний, размещенных за рубежом. Он начался с того, что в конце февраля Нью-Йоркская фондовая биржа и NASDAQ приостановили торги бумагами российских компаний. В начале марта на такой же шаг пошла Лондонская биржа (LSE) после того, как цена большинства расписок российских компаний упала почти до нуля на фоне введения жестких санкций в отношении России. Так, например, стоимость бумаг Сбербанка падала на 95%, до $0,01 — это минимум за всю его историю.

После этого президент России Владимир Путин подписал закон о запрете на обращение расписок на бумаги российских эмитентов на иностранных биржах. До 5 мая компании должны были расторгнуть договоры о размещении расписок на зарубежных площадках и провести делистинг. Расписки организаций, зарегистрированных в России, должны были конвертироваться в акции на российском фондовом рынке.

Правительственная комиссия по контролю за осуществлением иностранных инвестиций в России разрешила сохранить листинг депозитарных расписок за рубежом 15 компаниям. Минфин отмечал, что эмитенты, которым разрешили сохранить программу расписок, смогут обратиться за разрешением не проводить автоматическую конвертацию или отложить ее сроки. В пресс-службе ведомства сообщили «РБК Инвестициям», что запросы от эмитентов по поводу переноса сроков автоматической расконвертации пока не поступали, так как отчет стартует 15 августа.

Канселяция расписок через зарубежную инфраструктуру началась еще в апреле, но была приостановлена после того, как ЕС ввел санкции против Национального расчетного депозитария (НРД). Расчетно-клиринговые организации Clearstream и Euroclear возобновили ручную обработку инструкций по конвертации депозитарных расписок в российские ценные бумаги, поскольку НРД прекратил взимать комиссию за конвертацию расписок до 15 октября.

В чем проблема?

Расконвертация депозитарных расписок, как автоматическая — в российской инфраструктуре, так и «ручная» через иностранные депозитарии, создает над рынком «навес» из акций, которые потенциально могут быть проданы, указывал в своем обзоре главный инвестиционный стратег ITI Capital Искандер Луцко. Наличие такого потенциала для распродаж приводит к замедлению темпов роста стоимости ценных бумаг или усиливает снижение их цены.

Доля расписок составляет порядка 25% капитализации всего российского рынка, или порядка $124 млрд (₽7,728 трлн), из которых $87 млрд (₽5,410 трлн) приходятся на нерезидентов, в том числе $37 млрд (₽2,318 трлн) — на нерезидентов из «дружественных» стран, считает Луцко. Он отметил: «Более 80% из держателей нерезидентов приходятся на структуры «недружественных» стран, в частности членов ЕС и США, представленные крупнейшими инвестфондами (Норвежский суверенный фонд, Blackrock, Vanguard и прочие)».

«По нашему мнению, большую часть расписок держат все же нерезиденты из недружественных стран, в чем когда-то и был смысл открывать депозитарные программы с листингом в первую очередь в Лондоне и Нью-Йорке», — отметил управляющий директор департамента по работе с акциями УК «Система Капитал» Константин Асатуров. Именно нерезиденты из недружественных стран допуск к торгам не получат как минимум в ближайшей перспективе, поэтому не стоит ждать существенного увеличения объема торгов и ликвидности сразу после расконвертации, подчеркнул эксперт.

Но значительной долей расписок владеют офшорные структуры и контролируемые иностранные компании (КИК), отметил начальник управления анализа рынков «Открытие Инвестиции» Антон Затолокин: «Часто используемые офшорные юрисдикции — Каймановы острова, Британские Виргинские острова, Бермуды, Багамы и другие — являются формально «дружественными» и при допуске к торгам на Мосбирже могут предложить рынку существенные объемы расконвертированных акций, на $1,5-2 млрд по нашей оценке».

Объемы российских бумаг, которые дружественные нерезиденты смогут продать после допуска к фондовому рынку, Константин Асатуров оценивает как незначительные: «Это связано с тем, что даже нерезиденты из дружественных стран использовали западные инструменты для инвестиций в Россию, к примеру, ETF крупных американских управляющих компаний как BlackRock или VanEck».

Резиденты после расконвертации решат продать от 10% до 50% своих расписок, считают аналитики ITI Capital. Начальник управления анализа рынков «Открытие Инвестиции» Антон Затолокин указал на то, что ЦБ в «Обзоре ключевых показателей профессиональных участников рынка ценных бумаг» оценивает объем депозитарных расписок по состоянию на конец первого квартала 2022 года в ₽453 млрд (3% от общего объема активов на брокерских счетах). Он допустил, что около 10-20% расконвертированных акций российских компаний в портфелях подвергнутся «пересмотру».

Как ЦБ попытался смягчить давление расконвертации на российский рынок

Банк России попытался отложить появление навеса над российским рынком: российские резиденты, которые получили акции в результате конвертации расписок, приобретенных после 1 марта 2022 года у дружественных нерезидентов, а также российские компаний и физлица могут продать за день не более 5% от количества таких бумаг, сообщал НРД.

Регулятор объяснил дневной лимит на продажу «тенденцией» по приобретению резидентами у нерезидентов из недружественных стран расписок для дальнейшей продажи их на бирже: «Это может привести к непропорциональному увеличению предложения локальных акций на рынке, что окажет существенное влияние на ценообразование и спровоцирует падение котировок».

Также ЦБ ограничил сделки по продаже активов, которые были получены от иностранных депозитариев после 1 марта 2022 года. Российским депозитариям в течение полугода запрещено списывать такие ценные бумаги, в том числе акции, полученные в результате погашения депозитарных расписок, которые инвестор получил после 1 марта 2022 года. Их можно перевести в российский контур, но после поступления на счета локальных депозитариев их необходимо обособить и «заморозить» на шесть месяцев.

Под «карантин» подпадают и ценные бумаги, которые инвесторы из «дружественных» стран (кроме Республики Беларусь) и контролируемые иностранные компании купили у других нерезидентов, в том числе из недружественных стран, с 25 июня 2022 года.

Что будет с российским рынком?

По оценкам ITI Capital, резкого падения рынка после расконвертации расписок не будет: индекс Мосбиржи может снизиться примерно на 15%, до 1880 пунктов. Расконвертация расписок также приведет к резкому скачку объема торгов и ликвидности, считают в ITI Capital. По прогнозам аналитиков брокера, на продажу расписок из-за ограничений ЦБ уйдет около 25 рабочих дней.

Российский рынок может снизиться на 10-15%, если все держатели расконвертированных акций начнут продавать, считает инвестиционный консультант ФГ «Финам» Иван Пуховой. Такой сценарий вряд ли будет реалистичным, поскольку на продажу полного пакета нужен примерно месяц, и за это время инвесторы могут изменить свою стратегию.

В случае распродажи в первую очередь под ударом могут оказаться голубые фишки, считает инвестиционный консультант ФГ «Финам». Однако он отметил, что не ожидает такого сценария, поскольку текущие цены можно назвать привлекательными для долгосрочных инвестиций. При этом в результате расконвертации ликвидность на рынке должна вырасти, как и объемы торгов.

Расконвертация может сказаться на рынке в краткосрочной перспективе движением в несколько процентов, но большую роль сейчас играют внешние факторы, считает руководитель департамента интернет-брокер «БКС Мир инвестиций» Игорь Пимонов. Объемы продаж акций, полученных в результате расконвертации, со стороны физических лиц, владельцев депозитарных расписок, не будут большими из-за отсутствия более привлекательных альтернативных вариантов, считает начальник управления анализа рынков «Открытие Инвестиции» Антон Затолокин. Он ожидает роста ликвидности рынка акций в 1,5-2 раза.

«Однако некоторые акции, где доля расписок была особенно высока, могут оказаться под концентрированным воздействием продаж и локально потерять 10-20% в цене», — предупредил эксперт. Главный аналитик ПСБ Владимир Соловьев сказал, что расконвертация депозитарных расписок в большей степени затрагивает наиболее ликвидные бумаги рынка, которые у всех на слуху и доля которых достаточно ощутима в индексе Мосбиржи, чтобы оказать существенное влияние на него: «В частности, это расписки Газпрома, Сбера, Норникеля, ЛУКОЙЛа, МТС, а также компаний других секторов».

«С точки зрения стоимостных оценок российский рынок акций находится на уровнях, сопоставимых с концом 1998 года (после дефолта) и конца 2008 года (мировой финансовый кризис). В результате всего, более вероятно умеренное восстановление рынка, чем новый виток падения», — добавил Затолокин. Константин Асаутров из УК «Система Капитал» также считает, что толерантность резидентов к горизонту инвестиций теперь уже намного выше, а российские акции смотрятся слишком дешево для немедленной продажи.

При этом Асаутров также отметил, что одной из ключевых целей расконвертации могло быть возобновление дивидендных выплат со стороны российских компаний: «В этой связи мы предполагаем, что как минимум часть эмитентов, не сильно пострадавших от санкций, вернется к этой практике». Аналогичную позицию озвучивали в ITI Capital: «При прочих равных это откроет и возможности для возвращения к выплате дивидендов российских эмитентов, которые приостановили выплаты из-за блокировки технической возможности выплат инвесторам и основным бенефициарам. Данный фактор может способствовать удорожанию дешевых российских акций».

Что делать инвестору: мнения экспертов

• Иван Пуховой, инвестиционный консультант ФГ «Финам»: «Защитными в текущий момент являются бумаги тех компаний, которые работают в России, на российском сырье и не имеют сильной связи с валютой»;
• Владимир Соловьев, главный аналитик ПСБ: «В текущих условиях мы рекомендуем обратить внимание на бумаги, в которых доля депозитарных расписок невелика или вовсе отсутствует. Например, это акции Распадской или же самой Мосбиржи»;
• Константин Асатуров, управляющий директор департамента по работе с акциями УК «Система Капитал»: «Учитывая все предпосылки расконвертации и отсутствие ясности по срокам и формам открытия доступа к торгам для нерезидентов, мы рекомендуем российским инвесторам закрыть глаза на данное событие и исходить из более фундаментальных факторов при принятии инвестиционных решений. О каком-то существенном влиянии расконвертации на динамику акций можно будет говорить только после появления деталей о допуске нерезидентов к торгам».