Почему ЦБ сохранил ставку 21% и как это повлияет на рубль и инвестиции

Читать в полной версии

На последнем заседании в 2024 году 20 декабря Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 21% годовых.

Текущий цикл жесткой монетарной политики начался в июле 2023 года с повышения ключевой ставки с 7,5% до 8,5%, к концу прошлого года ставка выросла до 16% годовых. На этом уровне она оставалась с декабря 2023 года по конец июля 2024-го. Затем регулятор возобновил движение вверх: в июле 2024 года ставка поднялась до 18% годовых, в сентябре — до 19%, в октябре она побила рекорд весны 2022 года и была установлена на новом историческом максимуме — 21%. И заканчивается 2024 год на том же по-прежнему рекордном уровне 21% годовых.

В ходе пресс-конференции по итогам заседания по денежно-кредитной политике глава Банка России Эльвира Набиуллина заявила, что на заседании в феврале регулятор будет выбирать из двух вариантов. Либо ЦБ убедится, что достигнутой жесткости достаточно, либо — если перегрев спроса не будет снижаться — вернется к обсуждению вопроса о повышении ставки. Глава ЦБ подчеркнула, что даже после сохранения ставки на уровне 21% экономике все равно понадобится длительный период жесткой денежно-кредитной политики.

Решение ЦБ не совпало с ожиданиями большинства опрошенных РБК аналитиков, которые прогнозировали повышение ставки на 200 б.п., до 23%. Только два эксперта предсказывали сохранение ключевой ставки на уровне 21% годовых.

В октябре решение ЦБ также стало неожиданным для рынка, но с обратной точки зрения: тогда аналитики ждали повышения с 19% до 20% и только шестеро прогнозировали более жесткий шаг с повышением до 21%.

Почему ЦБ принял решение сохранить ставку

Регулятор назвал главной причиной сохранения ключевой ставки на прежнем уровне формирование необходимых предпосылок для возобновления процесса дезинфляции и возвращения инфляции к целевому уровню, несмотря на повышенный текущий рост цен и высокий внутренний спрос.

По мнению регулятора, достигнутая степень жесткости денежно-кредитных условий подтверждается значительным ростом процентных ставок для конечных заемщиков и охлаждением кредитной активности.

Банк России предпринял радикальный разворот политики, воздержавшись от повышения ставки, говорит Олег Кузьмин, руководитель аналитического управления, главный экономист ИК «Ренессанс Капитал».

«С одной стороны, предпосылки для изменения настроя регулятора объективно есть. Денежно-кредитные условия сейчас стали действительно жесткими, кредитование, в том числе корпоративное, замедлилось. С другой стороны, инфляция объективно остается высокой, поэтому сегодняшнее решение явно указывает на изменение функции реакции регулятора. Это не означает отказ от таргетирования инфляции, однако появляется более гибкий и сбалансированный подход к контролю за инфляцией, с учетом издержек (на наш взгляд, в первую очередь, для банковского сектора), в том числе в части реализации кредитных рисков», — считает Олег Кузьмин.

Старший аналитик УК «Первая» Наталья Ващелюк полагает, что решение Банка России может выглядеть несколько неоднозначным в условиях существенного роста инфляции, а также сохранения высокого спроса.

«Формально Банк России подчеркивает, что денежно-кредитные условия существенно ужесточились из-за автономных факторов: макропруденциальной политики, нормативов краткосрочной ликвидности, повышения требований к заемщикам. При этом, по мнению регулятора, данного ужесточения достаточно для снижения инфляции до 4% в 2026 году. Также Банк России считает, что охлаждение кредитования может привести к появлению дезинфляционных рисков», — говорит Ващелюк.

Можно предположить, что Банк России действительно опасается чрезмерного охлаждения экономики, отмечает эксперт. «Ведь такие высокие процентные ставки в экономике сформировались впервые на устойчивой основе. Поэтому, возможно, был выбран более осторожный подход», — добавляет Ващелюк.

При этом она обращает внимание, что замедление корпоративного кредитования в ноябре сопровождалось существенным ростом заимствований на рынке облигаций. Это свидетельствует о том, что спрос на заемные средства остается высоким даже при высоких ставках.

«Банк России счел, что решение по ставке в октябре достаточно ужесточило денежно-кредитные условия для целей текущей ДКП. Дальнейшее повышение было бы преждевременным», — ответил директор аналитического департамента ИК «Цифра брокер» Ованес Оганисян на вопрос, каковы, по его мнению, причины сохранения ставки.

ЦБ пока решил взять паузу в повышении ставки и понаблюдать за развитием ситуации в условиях начавшегося замедления корпоративного кредитования и в целом резко ужесточившихся денежно-кредитных условий (ДКУ), считает начальник отдела анализа банков и денежного рынка инвесткомпании «Велес Капитал» Юрий Кравченко.

«Ужесточение денежно-кредитных условий ЦБ в том числе объяснил факторами макропруденциального и регулятивного характера, которые в теории должны не столько сдерживать темпы кредитования, сколько ограничивать финансовые риски для банков и заемщиков», — обращает внимание Юрий Кравченко.

По мнению члена генсовета «Деловой России», руководителя подкомитета по публичным рынкам капитала Алексея Лазутина, в заявлении ЦБ сегодня прозвучало главное, о чем в последние полгода говорило все бизнес-сообщество — «значительный рост процентных ставок для конечных заемщиков».

«Мы увидели, что ЦБ отметил рост стоимости кредитов для населения и бизнеса, и это позитивный сигнал, что в такое непростое время идет диалог. Надеемся, что эта ставка останется рекордной и, если на следующих заседаниях совета директоров ЦБ мы увидим ее сохранение или даже, возможно, разворот, это станет точкой запуска предпринимательской активности, даст бизнесу возможность привлечь средства на развитие и поддержит экономику предложения. Это в свою очередь поможет нивелировать инфляционное давление со стороны спроса и обуздать инфляцию», — уверен Алексей Лазутин.

Как решение по ключевой ставке повлияет на курс рубля

В ходе пресс-конференции по итогам заседания по денежно-кредитной политике Эльвира Набиуллина предупредила, что волатильность курса сохранится на фоне введенных против России санкций. В то же время она уверена: курс должен остаться плавающим.

«В целом курс рубля гораздо менее подвержен влиянию финансовых потоков, чем раньше, но немного менее жесткая политика будет означать и меньшую поддержку рублю со стороны высоких ставок. Естественная траектория рубля — траектория постепенного ослабления», — подчеркивает Олег Кузьмин.

«В моменте влияние ключевой ставки на рубль нейтральное. В теории жесткая ДКП должна ограничивать спрос на импортные товары, замедлять таким образом импорт и помогать рублю. На практике основное влияние на импорт оказывают возможности проведения внешних расчетов в условиях санкционных ограничений», — обращает внимание Кравченко из ИК «Велес Капитал».

Уровень процентных ставок остается высоким и продолжит оказывать поддержку рублю, отмечает старший аналитик УК «Первая» Наталья Ващелюк. «При этом к умеренному ослаблению рубля в следующем году может привести снижение нефтегазового экспорта. Мы уточнили наши прогнозы с учетом более низких цен на нефть и ожидаем, что курс рубля к концу следующего года может ослабнуть до 108–110 за доллар», — говорит эксперт.

Ованес Оганисян считает, что сегодняшнее решение по ключевой ставке никак не должно повлиять на курс рубля. «Сейчас не работает carry trade. Иностранных инвесторов нет. Поэтому в этом смысле ставка не работает», — привел свои аргументы эксперт.

На текущую динамику курса рубля решение ЦБ РФ по ставке не оказывает того сильного эффекта, какой был ранее, ввиду текущей изолированности российского валютного и долгового рынка от иностранных портфельных инвестиций, говорит Александр Потавин, аналитик ФГ «Финам».

«Сейчас уровень ставки среднесрочно влияет на внутренний потребительский спрос, в том числе на импорт. При этом процессы переноса повышения ставки в изменение внутреннего спроса происходят небыстро, это занимает месяцы, а то и кварталы», — отмечает эксперт «Финама».

На продолжительное время высокая ставка ЦБ будет сохранять высокий уровень сбережений в рублях со стороны населения, но похоже, что в этом цикле уровень 21% был максимальным, предполагает Потавин. «Дальнейшее снижение ставки в 2025 году может высвободить избыточную рублевую массу, часть ее может оказаться на валютном рынке. На этом фоне в пятницу 20 декабря курс доллара и евро к рублю подскочили на 0,8% и 0,9% соответственно. Курс юаня (USD/CNY 14,05) остался почти на месте по причине общего ослабления курса юаня к другим мировым валютам», — подчеркнул Александр Потавин.

Что будет с рынком акций

Индекс Мосбиржи в первые же минуты после решения ЦБ взлетел вверх. Если на 13:29 мск индекс Мосбиржи находился у 2447,66 пункта, то уже в следующую минуту бенчмарк достиг 2513,01 пункта.

По состоянию на 15:52 мск индекс Мосбиржи растет на 7,20% к закрытию предыдущего торгового дня, до 2590,33 пункта.

«Решение Центрального банка, безусловно, снимет дамоклов меч, висевший над российским рынком в этом году. После взрывного роста рынка сегодня будет сохраняться волатильность, но в целом в дальнейшем мы увидим следующие этапы при ожидании скорого снижения ставки и затем самого снижения, которое мы ожидаем по-прежнему во втором квартале 2025 года», — говорит Олег Кузьмин из «Ренессанс Капитала».

Руководитель отдела анализа акций ФГ «Финам» Наталья Малых обращает внимание, что хотя цикл ужесточения ДКП уже, возможно, и на финишной прямой, но по-прежнему есть вероятность, что высокие ставки будут держаться дольше, чем рынок может ожидать. «Мы по-прежнему предпочитаем акции экспортеров с небольшими долгами как бенефициаров слабого рубля, а также «компаний-кубышек» как бенефициаров высоких ставок», — говорит Малых.

Сейчас самое время для формирования долгосрочных позиций в акциях, соглашается Антон Кравченко, руководитель отдела управления акциями УК «Первая». «Нам нравятся компании, которые смогут повышать цены на свои товары или услуги быстрее инфляции и нарастить свою рыночную долю. А вот на компании в секторах с высокой конкуренцией инвесторам стоит смотреть осторожно, так как им тяжело перекладывать издержки на своих клиентов. Также в условиях высоких ставок инвесторам стоит избегать компаний с высоким долгом и ухудшающимися фундаментальными показателями», — объясняет Кравченко, как оценивать вложения в акции в текущий момент.

Среди бумаг, которые могут быть интересны сейчас для покупки по текущим ценам, Антон Кравченко назвал акции «Полюса», ЛУКОЙЛа, «Хэдхантера», Т-Банка, «Ренессанс Страхования», «Яндекса».

«Денежно-кредитные условия остаются очень суровыми для широкого сектора экономики и большого роста рынка. Я бы по-прежнему остерегался закредитованных компаний», — отметил Ованес Оганисян.

Наталья Малых считает, что текущие условия позитивны для «Интер РАО» с его большой денежной кубышкой. Также денежная позиция, когда компания получает дополнительный доход от депозитов в сочетании с нулевым или низким долгом, есть у «Диасофта» и «Астры», по словам Малых. В нефтегазовом секторе среди компаний с чистой денежной позицией можно выделить ЛУКОЙЛ, а среди компаний с низким уровнем закредитованности — «Совкомфлот» и «Хэдхантер».

«Улучшение ситуации на рынках после сегодняшнего решения ЦБ позитивно для Мосбиржи, поскольку будет способствовать увеличению активности торгов и, как следствие, комиссионных доходов. При этом в целом уровень процентных ставок в стране будет оставаться повышенным, что продолжит оказывать хорошую поддержку процентным доходам компании в ближайшие кварталы», — рассказала Наталья Малых.  

Что будет с долговым рынком

Индекс российских гособлигаций также воодушевился сохранением ставки — на 15:54 мск RGBI растет на 2,85%, до 102,06 пункта.

«Складывается ощущение, что стенания бизнеса добрались наконец до Банка России, решившего в этот раз как минимум взять паузу в повышении ключевой ставки. Не исключаем, что этому способствовала и встреча президента России с представителями крупнейших российских предприятий, которую анонсировали в начале недели и где вопрос о ставках кредитования был наверняка одним из главных», — говорит главный аналитик центра инвестиционной аналитики СК «Росгосстрах Жизнь» Владимир Малиновский.

Аргументируя свое решение, регулятор ссылается как раз на значительный рост процентных ставок для конечных заемщиков, который может стать основой для начала дезинфляционного тренда, обращает внимание Малиновский. Станет ли он таким в реальности — остается только ждать, ведь пока рост потребительских цен в России уже превысил таргеты ЦБ на 2024 год, а инфляционные ожидания остаются достаточно высокими, говорит Малиновский.

«Решение Банка России было достаточно неожиданным для инвесторов, которые привыкли, что на рост инфляции регулятор реагирует очередным повышением «ключа». Поэтому первая реакция рынка на результаты заседания может быть достаточно позитивной, так как может быть воспринята как первые шаги в смягчении денежно-кредитной политики. Впрочем, речи о снижении ключевой ставки пока не идет, а осторожный оптимизм ЦБ может в итоге и не реализоваться, поэтому сохранение ставки неизменной для нас является пока недостаточным для смены инвестиционной стратегии. Короткие выпуски крепких корпоративных заемщиков, а также размещаемые с повышенной премией флоатеры пока остаются наиболее интересными в текущих условиях», — считает Малиновский.

На перспективу ближайших месяцев флоатеры остаются интересными, поскольку они будут приносить купоны по ставке 20%+ годовых, соглашается руководитель направления анализа долговых рынков ФГ «Финам» Алексей Ковалев. «Если горизонт инвестирования длиннее (от года), то можно открывать позицию в фиксированном купоне с перспективой заработка около 25% при умеренном кредитном риске. С сохранением ставки длинные ОФЗ становятся более интересными, однако заметим, что сигнал будущей направленности действий по ставке остается умеренно жестким, что ограничивает долю «длины» в портфеле, на наш взгляд, в 20–25%», — говорит Ковалев.

Кравченко из «Велес Капитала» говорит, что, хотя вероятность дальнейшего ужесточения ДКП остается в силе, потенциал повышения ставки все же можно считать в значительной степени уже реализованным.

«В этих условиях интерес инвесторов вновь смещается от бумаг с плавающим купоном к бумагам с фиксированным доходом, однако только из числа свежих выпусков. Новые выпуски предлагают рекордные фиксированные регулярные купоны, которые позволят получать доходность уже здесь и сейчас в отличие от старых выпусков, рекордная доходность которых зашита в будущий рост цены бумаги», — обращает внимание Кравченко.

В числе таких новых выпусков с высокой фиксированной доходностью эксперт отметил:

• облигации регионов — ТомскАдм 9, Томскобл24, Башкорт24;
• корпоративных эмитентов — МОНОП 1P02 и РОЛЬФ 1Р05;
• представителей финансового сектора — ПСБЛизП01, ГТЛК 2P-04 и СФО СФ1 01).

Ованес Оганисян считает, что какое-то время цены на долговом рынке будут расти, но ситуация будет оставаться напряженной. Он обращает внимание на наличие индикаторов зачатков проблем с ликвидностью. Их дальнейшее усугубление будут отражать уровни ставки RUONIA, заключил директор аналитического департамента ИК «Цифра брокер».